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中國車圈久經(jīng)沙場的隱忍 years終于迎來了上市儀式。

在2月的末日，奇瑞汽車向港交所提交了招股書，計(jì)劃在主板上市，預(yù)計(jì)市值將突破1000億元。

這一計(jì)劃若能成功，中國整車制造企業(yè)將實(shí)現(xiàn)資本市場"完美結(jié)局"。

不過這場上市儀式，奇瑞整整錯過了20年機(jī)會。

從"被迫依附"到"股權(quán)紛爭"，從"借殼失敗"到"混改迷局"，奇瑞的上市之路堪稱中國汽車工業(yè)最坎坷的資本傳奇。

這一次，實(shí)力雄厚的奇瑞，憑借419億現(xiàn)金儲備和年銷260萬輛的驚人成績，終于迎來了上市的希望。

回望奇瑞的上市之路，我們會發(fā)現(xiàn)，從決定踏上資本市場到不斷重蹈覆轍，這段歷史就是一部精準(zhǔn)踩坑的"失敗教科書"。

2004年，奇瑞啟動上市程序僅因復(fù)雜的股權(quán)糾紛，最終流產(chǎn)。

這是因?yàn)?，奇瑞在造車初期沒有拿到生產(chǎn)資質(zhì)，不得不將品牌依附在上汽名下，并割讓20%的股份。

對此，奇瑞方面一直心存不滿，甚至將對方稱為"搶銀行"的行為。

但不管怎么說，奇瑞汽車終于在上汽的大腿下合法上路了。

不好景不長，上汽看著奇瑞的銷售越來越好，想要多分一份，于是提出了收購其股份的要求。

結(jié)果雙方談崩，未能達(dá)成一致。

盡管奇瑞深知，"另起爐灶"的策略比"借雞下蛋"更為重要，但在上汽撤資后，為了保障資金支持，奇瑞仍持續(xù)引入了其他方資本。這導(dǎo)致奇瑞于2004年錯過了上市窗口期，因復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)和糾紛被無情勸退。

在此之后，奇瑞啟動了股份制改造，并全面實(shí)施了多品牌戰(zhàn)略，試圖借規(guī)模換取資本青睞，最終于2007年重啟上市計(jì)劃。

盡管旗下有瑞麒、威麟、開瑞等子品牌，但長期的多線作戰(zhàn)導(dǎo)致企業(yè)資源過度分散，無法打磨出一個具有市場競爭力的子品牌。當(dāng)時(shí)正值全球性金融危機(jī)，資本市場更青睞盈利能力和穩(wěn)健經(jīng)營表現(xiàn)的企業(yè)，而奇瑞卻因復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)和缺乏突出的子品牌而屢遭" misses"，顯然不是上位者。

第二次上市計(jì)劃以失敗告終后，奇瑞在2016年沉寂了8年，準(zhǔn)備借殼"海螺型材"通過借條上市的方式將奇瑞新能源扶上市。然而，由于復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)、可憐的2萬輛新能源車銷量以及與海螺型材業(yè)務(wù)協(xié)同性不足，奇瑞最終在A股和港股市場連續(xù)碰壁，第三次和第四次上市也無果而終。

無法通過股市融資回血后，奇瑞又遭遇了車市寒冬，迫使公司啟動混改，引入了青島五道口，以196億元注資使國資持股降至40%以下。與此同時(shí)，奇瑞再次重啟上市計(jì)劃。

但誰也沒想到，在上市前夕，青島五道口的后續(xù)資金鏈斷裂，立訊精密以100.54億元的價(jià)格接盤。盡管接盤俠到位，但 Complex 的股權(quán)結(jié)構(gòu)更加復(fù)雜，導(dǎo)致第五次上市計(jì)劃以失敗告終。

從2004年到2025年，奇瑞經(jīng)歷了五戰(zhàn)五敗，董事長尹同躍從意氣風(fēng)發(fā)的壯志青年，變成了63歲的"白發(fā)掌門人"。

即使在遞交招股書之前，奇瑞仍在梳理股權(quán)架構(gòu)，進(jìn)行必要的微調(diào)。

據(jù)奇瑞在招股書中披露的信息，為滿足控股股東的業(yè)務(wù)需求并提高決策效率，其進(jìn)行了重組，最終使奇瑞控股不再是公司的股東。奇瑞控股持有的相當(dāng)于奇瑞汽車42.32%的股權(quán)，按比例基準(zhǔn)分配至奇瑞控股股東，這一下放已于2025年1月20日完成。

下放完成后，奇瑞汽車的前三大股東分別為持股21.17%的蕪湖市投資控股集團(tuán)有限公司、持股18.25%的瑞創(chuàng)（包括管理層及員工的持股平臺）和持股16.83%的立訊。蕪湖市投資控股集團(tuán)有限公司的前身是蕪湖市建設(shè)投資有限公司，該公司由蕪湖市人民政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會100%持股。

這次股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整相比此前被外界戲稱為“資本狼人殺——找不到真金主”的狀態(tài)，已清晰明了地展現(xiàn)了奇瑞汽車的股權(quán)布局，為敲響港交所的大門掃清了主要障礙。

不過，這場姍姍來遲的資本蛻變，也提出了一個更具現(xiàn)實(shí)意義的問題：當(dāng)資本市場的大門終于打開，奇瑞能否以其獨(dú)特的生存之道，在激烈的中國車市中證明其真正價(jià)值？

什么才是奇瑞的生存之道？又為何說它是 Chinese auto industry 的"掃地僧"？

盡管在智能化和知名度方面，奇瑞與吉利、比亞迪等新勢力相比稍顯遜色，但其盈利能力卻在座的大多數(shù)車企中脫穎而出。根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，奇瑞汽車2024年前三季度的凈利潤為112.22億元，雖不及比亞迪的252.38億元，卻遠(yuǎn)超上汽、長城、長安汽車同期利潤的總和。

錢從哪里來？

當(dāng)比亞迪、蔚來、小理等企業(yè) focus on 自動駕駛和電池技術(shù)的國內(nèi)競爭時(shí)，奇瑞另辟蹊徑，采用"燃油車+出口"的生存之道，成為了國內(nèi)最能賺錢的車企之一。

論智能化、知名度，奇瑞確實(shí)不如吉利比亞迪和造車新勢力。但奇瑞的盈利能力卻在座的大多數(shù)車企中脫穎而出。

這一點(diǎn)，很像"非洲之王"傳聲入耳。

2024年，奇瑞實(shí)現(xiàn)全球銷量260萬輛，其中出口占比達(dá)到44%，占全球總銷量的44%。相當(dāng)于"中國每出口兩輛車，就有一輛貼奇瑞標(biāo)"。

但海外市場的售價(jià)高出國內(nèi)約50%。例如，瑞虎8在國內(nèi)售價(jià)12萬，而在俄羅斯售價(jià)高達(dá)18萬，中東土豪甚至要花24萬才能買到。

不過，奇瑞的凈利潤率同樣保持在6.2%至6.6%之間。盡管低于吉利的7.8%和長城的8.9%，但高于比亞迪的5.2%。

不言而喻，"中國廉價(jià)商品"風(fēng)靡全球時(shí)，奇瑞汽車卻靠"溢價(jià)銷售"，領(lǐng)先于新能源車，率先撕下了中國汽車的廉價(jià)標(biāo)簽。

按車型細(xì)分，奇瑞88.3%的收入來自燃油車，新能源車僅占約四分之一。這種結(jié)構(gòu)與新能源車企相比，賦予了奇瑞穩(wěn)健的盈利能力，以及穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

根據(jù)招股說明書，奇瑞目前掌握著419億元的現(xiàn)金儲備，經(jīng)營活動現(xiàn)金流連續(xù)三年為正。對于新勢力企業(yè)"燒錢換銷量"的困境，奇瑞的經(jīng)營狀況堪稱"傳統(tǒng)車企最后的倔強(qiáng)"。

不過，對燃油車和海外市場的高度依賴，長遠(yuǎn)來看也是奇瑞的潛在隱患。

盡管如此，海外市場的高溢價(jià)特性仍將影響企業(yè)的經(jīng)營。例如，俄烏沖突導(dǎo)致歐美日韓車企加速撤退至俄羅斯市場，給奇瑞提供了快速跟進(jìn)的市場機(jī)會。2024年，奇瑞在俄羅斯市場份額達(dá)到10.2%，位列行業(yè)第三。

不過，地緣政治的不確定性仍對奇瑞構(gòu)成挑戰(zhàn)。盡管如此，一旦俄烏沖突結(jié)束，撤退的歐美日韓車企很快就會重返俄羅斯市場。從2024年10月份起，中國出口至俄羅斯的汽車銷量已連續(xù)三個月出現(xiàn)下滑。

另外，奇瑞對燃油車的依賴目前仍將持續(xù)，這不僅受到歐盟碳排放新規(guī)和高關(guān)稅政策的影響，就連僅占銷量四分之一的新能源車，也難以支撐奇瑞成為行業(yè)第二增長點(diǎn)。

事實(shí)上，奇瑞在智能化領(lǐng)域的布局仍顯滯后，在今年開啟的高階智駕競爭中，奇瑞始終落后于比亞迪、小鵬、理想等品牌。

比亞迪、小鵬、理想等品牌在智能駕駛領(lǐng)域已取得顯著進(jìn)展，奇瑞的規(guī)劃目標(biāo)是到2025年實(shí)現(xiàn)兩段式高速NOA。盡管與華為合作開發(fā)了智界，但前期交付問題曾一度引發(fā)質(zhì)疑，后來又被曝出主要由華為主導(dǎo)研發(fā)，奇瑞工程師在這一過程中幾乎"無能為力"。

從奇瑞的招股書來看，2024年前三季度其毛利率已降至14.8%。奇瑞對此解釋為，這是由電池原材料價(jià)格波動以及燃油車價(jià)格戰(zhàn)所導(dǎo)致的。一方面，奇瑞需要補(bǔ)齊電動化和智能化的短板，這無疑是"燒錢"的領(lǐng)域；另一方面，國內(nèi)車市的價(jià)格戰(zhàn)迫使奇瑞不得不降低燃油車價(jià)格以保持銷量，這使奇瑞最大的護(hù)城河——品牌價(jià)值——逐漸動搖。

而且，奇瑞目前賬面上擁有419億元現(xiàn)金儲備，但其負(fù)債率已經(jīng)達(dá)到90%，這一水平已超出了行業(yè)警戒線，且與比亞迪、吉利等頭部車企的負(fù)債水平形成鮮明對比。

據(jù)悉，奇瑞目前的應(yīng)付賬款及票據(jù)總計(jì)達(dá)1051.98億元，應(yīng)付賬款天數(shù)高達(dá)142.9天，這遠(yuǎn)高于行業(yè)的平均90天，反映出奇瑞在財(cái)務(wù)上的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

為緩解這一困境，奇瑞此次沖刺IPO的主要目的是籌集資金用于新能源研發(fā)和全球化擴(kuò)張，以此在穩(wěn)固全球市場的同時(shí)，努力趕上比亞迪等新勢力的快速擴(kuò)張步伐。

不過，當(dāng)比亞迪憑借"電比油低"的策略迅速占領(lǐng)市場，當(dāng)華為、小米跨界造車重塑行業(yè)格局時(shí)，奇瑞在燃油車業(yè)務(wù)上的"基本盤"加上出口紅利，還能支撐多久？

或許，奇瑞這場遲到的成人禮的真實(shí)價(jià)值不在于融資金額，而在于它是否能激發(fā)奇瑞重新確立戰(zhàn)略決心的勇氣。

畢竟，在資本市場中，從來都是只相信硬核的財(cái)報(bào)和更硬核的未來。

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